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企業価値評価(バリュエーション)の目的

 M&Aにおいては、買い手と売り手の両者が納得するような公正な買収価格を決定し、取引を行う必要があります。その買収価格の判断材料として、ファイナンシャルアドバイザー(FA)による企業価値評価(バリュエーション)が行われます。買い手の安く買いたいという欲求と、売り手の高く売りたいという、相対する欲求が存在しますが、価格の妥当性を両者の利害者・株主に説明し合意を得るためにも、買収対象会社の企業価値を客観的に分析し、企業価値に基づいて適切な買収価格を決定することが求められます。

企業価値評価

上場企業の場合、市場が株価として企業価値評価をしており、株式時価総額という指標に基づいてM&Aの売買価格を決めます。しかし未公開企業や中小企業には、株式時価総額という指標が存在せず、計算により企業価値評価をします。多様な企業価値の評価方法が存在しますが、一般的に以下の3つの手法が用いられます。
・アセットアプローチ(コストアプローチ)
純資産価額方式を用い、資産価値に基づいて企業価値を評価する方法であり、代表的な例として「簿価純資産法」や「時価純資産法」が上げられます。
・インカムアプローチ
代表的なDCF法では、将来予測されるフリーキャッシュフローを現在価値に割り引いて事業価値を評価する方法です。
・マーケットアプローチ
類似企業比較法(マルチプル法)が代表的であり、類似企業との比較から企業価値を算定する方法です。

アセットアプローチ

「簿価純資産法」では、貸借対照表に計上されている資産の帳簿価額による純資産価額を、株式の価値とします。
しかし、簿価では正確な企業価値が測れないため右図のように時価資産(=流動資産+有形資産+無形資産)を用いて企業価値を算出する方法が「時価純資産法」です。

時価資産においては、簿価に示される流動資産・有形資産に加え、無形資産として、資産含み損益・のれんが含まれます。企業価値は、時価資産から買掛金や支払手形等、営業で発生する流動負債を差し引いたものであり、同時に有利子負債+株主資本価値という式で表すことができます。
有利子負債+株主資本価値=企業価値 

インカムアプローチ

DCF法では将来予想されるフリーキャッシュフローを、割引率(WACC)で現在価値に割り引き、算出した継続価値を加算して事業価値を求めます。WACCは以下のように株主資本コストと負債資本コストを加重平均して求められます。企業価値はこの事業価値に、余剰資産や非事業用資産の時価を加算した価値です。

マーケットアプローチ

類似企業比較法(マルチプル法)では、評価対象企業の事業領域の近い類似企業を上場企業から複数社選定し、任意の指標の数値に係数を乗じて事業価値を算出する方法です。

一般的に、任意の指標は売上や営業利益など、複数の財務指標を使用し、
係数には類似企業の株式時価総額÷任意の指標(例:売上)の倍率を用います。
株式市場によって評価された株価を用いた手法であり、より客観的な評価方法です。
評価対象企業の任意の指標×類似企業から算定した係数=事業価値となります。
企業価値はこの事業価値に、余剰資産や非事業用資産の時価を加算した価値です。

  メリット デメリット
純資産価額法
  • 客観性があり、計算が容易。
  • 資産を元にしており、相続・清算の場面で便利である。
  • 資産価値による評価であり、事業継続が前提ではない。
DCF法
  • 継続企業を前提としており、将来の事業価値を考慮に入れている。
  • 企業価値の判断材料が多様であり、感度分析が可能。
  • 関係者への説得性が高い
  • フリーキャッシュフローの予測やWACC算出等、過程が複雑であり、専門知識が必要である。
  • 割引率や将来のキャッシュフロー計算に主観が入りやすい。
  • 将来事業計画の作り方により価値が大きく変動する。
類似企業比較法
  • 類似企業の評価倍率から事業価値を算出する比較的容易な方法
  • 市場の株価と財務数値を反映させており、客観性がある。
  • 類似企業と、評価倍率の選択により、恣意的な価値評価に陥る。
  • 上場している類似企業がない場合は使用できない。

バリュエーション業務は買い手側のFAが中心となって行うことが多く、適正な価格設定のために売り手から受け取った情報を元に企業価値を算定し、交渉をする必要もあります。クロスボーダーM&Aにおいては、売り手側から適切な情報を入手し、売り手に対して論理的な説明する必要があります。海外の利害関係者との説明や交渉についても、クロスボーダーM&Aのバリュエーションに含まれる重要な業務です。

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